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GFHK - CPO NPO Update.pdf
1. 研报核心观点摘要
GF Securities (Hong Kong) Brokerage于2026年8月17日发布《CPO/NPO Accelerates, Architectures and OE Forecast》（CPO/NPO Update）。该报告为行业报告，未对NVIDIA给出单独评级或目标价，但对NVIDIA在Scale-out CPO与Scale-up NPO光互连方向的放量前景持积极判断。
核心结论：NVIDIA Spectrum-X CPO已进入量产，Scale-up NPO预计自2H27E起步；NVIDIA平台NPO光引擎出货2027E/2028E预计为6m/19m（百万只），全行业Scale-up NPO光引擎总量为11m/40m。
支撑该结论的关键数据： - NVIDIA Spectrum-X CPO switch出货：15k/100k units in 2026E/2027E。 - NVL576 Scale-up机架主流方案为9-18-9 tray，每个switch tray含4颗ASIC，每颗ASIC配4只OE；18个NVSwitch tray高度均为0.75U，存在机械挑战，不排除回退至10-9-8，但报告认为架构变化对OE数量影响不大。 - AWS Trainium4预计采用NVIDIA NVLink Fusion并部署NPO，AWS 2028E将消耗12m只6.4T光引擎。 - 供应链推荐：Lumentum（Buy）、Coherent（Hold）、Semtech（Buy）、Marvell（Buy）、Tower Semiconductor（Buy）；Browave预计在CPO shuffle box拥有约50%份额，4Q26E季度出货10k+并随后加速。
正向定性证据：TSMC大幅扩展CPO测试与检测设备，新增Insertion 2/3产能；FAU、shuffle box、系统组装供应进展良好；AWS Trainium4采用NVLink Fusion，反映NVIDIA网络互连技术向外部平台外溢。
2. 关键财务与业务拆解
原文为行业出货量预测，未提供NVIDIA营收、EPS、利润率或分部财务数据；外部financial_data中各字段均为空，因此无法进行财务核验。以下基于研报原文的出货量预测与供应商推荐进行拆解。
| 项目 | 2026E | 2027E | 2028E | 来源 |
|---|---|---|---|---|
| NVIDIA Spectrum-X CPO switches | 15k | 100k | 未披露 | 研报原文第1页 |
| NVIDIA 3.2T NPO OE | 未披露 | 6m | 19m | 研报原文第2页 Figure 1 |
| AWS 6.4T NPO OE | 未披露 | 5m | 12m | 研报原文第2页 Figure 1 |
| Other CSPs NPO OE | 未披露 | 原文未单列 | 9m | 研报原文第2页 Figure 1 |
| Total Scale-up NPO OE | 未披露 | 11m | 40m | 研报原文第2页 Figure 1 |
供应链推荐与逻辑：
| 公司 | 评级 | 核心逻辑 | 来源 |
|---|---|---|---|
| Lumentum (LITE) | Buy | CW激光需求上行 | 研报原文第1页 |
| Coherent (COHR) | Hold | CW激光需求上行 | 研报原文第1页 |
| Browave (3163 TT) | 原文未明确标注评级 | CPO shuffle box贡献，预计约50%份额 | 研报原文第1页 |
| Semtech (SMTC) | Buy | TIA/Driver需求上行 | 研报原文第1页 |
| Marvell (MRVL) | Buy | TIA/Driver需求上行 | 研报原文第1页 |
| Tower Semiconductor (TSEM) | Buy | 收入暴露于NPO PIC | 研报原文第1页 |
一次性收益与经常性利润拆分：原文未涉及，无法判断。
3. 研报逻辑链条与前提假设
| 推理步骤 | 核心逻辑 | 前提假设 | 假设脆弱性 |
|---|---|---|---|
| 1. Scale-out CPO放量 | NVIDIA于8月14日官宣Spectrum-X CPO进入量产，TSMC扩大CPO测试检测设备，新增Insertion 2/3产能；关键供应商FAU、shuffle box、系统组装进展良好 | TSMC测试与检测产能足以支撑2026E 15k、2027E 100k，供应链良率与爬坡不出现重大延迟 | 中 |
| 2. Scale-up NPO架构与光引擎含量 | NVL576预计采用9-18-9 tray；每switch tray含4颗ASIC，每ASIC配4只OE；18个NVSwitch tray高度0.75U，存在机械挑战，可能回退10-9-8 | 9-18-9与10-9-8的差异不会实质改变OE数量；0.75U机械问题可解决或回退不影响整体路线 | 高 |
| 3. NVIDIA平台OE出货预测 | 基于上述架构，NVIDIA 3.2T NPO OE 2027E/2028E为6m/19m | 每机架/Tray光引擎含量准确，NVIDIA在Scale-up NPO市场保持主导份额 | 中 |
| 4. AWS Trainium4 NPO放量 | Trainium4有三种配置，其中 |
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