半导体估值：晶圆代工与Fabless无晶圆厂--APAC Semiconductors Valuation_ Foundry & fabless.pdf

报告日期：2026年8月10日 | 机构：UBS | 性质：亚太半导体行业报告，非Intel公司级报告

1. 研报核心观点摘要

本报告为UBS亚太半导体行业估值报告，并非针对Intel的公司级评级报告；原文未给出Intel的评级、目标价或财务预测，也未给出Intel目标价调整。与Intel最直接相关的是报告第2节《Intel EMIB-T vs. TSMC CoPoS》。

UBS的核心结论：先进封装已成为Cloud AI算力的关键使能；Intel EMIB-T有机会成为行业有意义的「第二来源」（meaningful second-source），但TSMC CoPoS仍将是注重高性能与执行可靠性客户的首选平台；最可能的结果是「共存」（coexistence），而非「赢者通吃」。

支撑该结论的关键数据： - SOX指数年初至今上涨70%；UBS覆盖半导体公司平均上涨68%，其中TSMC +53%、MediaTek +174%、UMC +147%；同期道指 +12%、台湾加权指数 +53%（来源：研报原文第7页）。 - UBS预计TSMC N2制程需求到2028年将达到约220kwpm，高于N3制程量产第三年的需求；TSMC应保持领先制程>80%的市场主导地位，以及先进封装技术领导地位（来源：研报原文第7页）。 - Intel EMIB-T于2024年末推出，目标H2 2027商业爬坡（原文Targets H227 commercial ramp）；Google TPU v9预计为首个主要外部产品（来源：研报原文第10页）。 - 当前EMIB-T基板良率约~50%，低于HPC ABF基板约80%；Intel需将良率提升至高90%（来源：研报原文第11页）。 - EMIB-T可扩展至超大面积封装，支持>12倍reticle封装扩展（来源：研报原文第10-11页）。

最重要的正面支撑证据：EMIB-T架构更简单，通过去除硅中介层实现成本效率；在客户优先考虑成本节降和供应链多元化时具有价值。UBS认为Intel EMIB-T能成为有意义的第二来源，而非完全被TSMC CoPoS排除在外。

2. 关键财务与业务拆解

原文为行业技术对比报告，未披露Intel分部营收、利润率、EPS预测或分部业绩。以下为外部FinGPT数据与原文可验证信息的交叉呈现。

原文没有提供Intel的营收增速、EPS预测、折旧摊销前利润、自由现金流、资本开支、负债率或利息覆盖倍数。外部FinGPT数据显示，Intel最近财年处于大额净亏损状态，PE不可用，PB倍数为5.90x；其市值约5418亿美元，但对应净资产约91.84亿美元，PB显著高于历史水平。由于原文缺少财务拆解，无法区分一次性收益与经常性利润。

3. 研报逻辑链条与前提假设

UBS关于Intel EMIB-T与TSMC CoPoS的推理链条可以拆解如下：