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华泰证券-德尔玛(301332)出海打开成长空间，品牌价值支撑溢价-260825.pdf
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EPS (2023)
2270802373.43亿
营收 (2023)
31.01%
毛利率 (2023)
1. 研报核心观点摘要
华泰证券在2026年8月25日发布的中报点评中，维持德尔玛“增持”评级，将目标价由10.23元下调至8.96元（研报原文），调整原因是2026-2028年EPS预测分别下调10%/9%/8%，同时给予的PE倍数由33倍降至32倍（研报原文）。
华泰的核心结论是：公司短期仍处于产品结构与经营质量优化阶段，但飞利浦品牌授权、水健康与个护业务的结构性韧性持续兑现，海外高增长正在验证品牌授权模式的跨区域复制能力，因此认为估值应高于可比公司平均水平（研报原文）。
支撑该结论的关键数据包括： - 26H1营业收入14.28亿元，同比-15.3%；归母净利润0.57亿元，同比-16.4%；扣非净利润0.44亿元，同比-30.4%（研报原文）。 - 26H1境外收入4.39亿元，同比+55.6%，收入占比由2025年的21.9%提升至30.8%；境内收入9.89亿元，同比-29.5%（研报原文）。 - 26H1综合毛利率31.18%，同比-0.55pct，降幅可控（研报原文）。 - 华泰预测2026-2028年EPS分别为0.28/0.30/0.33元，对应ROE从4.30%回升至4.94%（研报原文）。
核心正面支撑是飞利浦品牌授权的稀缺性、水健康类毛利率39.29%与个护健康类收入逆势+6.8%的结构性表现，以及境外毛利率33.00%高于境内30.37%的盈利质量改善逻辑（研报原文）。
2. 关键财务与业务拆解
盈利预测概览：
| 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（亿元） | 34.32 | 31.24 | 32.73 | 34.05 | 研报原文 |
| 收入同比 | -2.81% | -8.97% | +4.79% | +4.01% | 研报原文 |
| 归母净利润（亿元） | 1.296 | 1.285 | 1.363 | 1.544 | 研报原文 |
| EPS（元） | 0.28 | 0.28 | 0.30 | 0.33 | 研报原文 |
| 毛利率 | 30.93% | 30.51% | 31.16% | 31.96% | 研报盈利预测 |
| ROE | 4.45% | 4.30% | 4.47% | 4.94% | 研报原文 |
26H1分部经营数据：
| 业务/渠道 | 收入（亿元） | 同比 | 毛利率 | 毛利率同比 | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|
| 家居环境类 | 4.59 | -32.1% | 17.93% | -4.05pct | 研报原文 |
| 水健康类 | 5.89 | -10.3% | 39.29% | -0.32pct | 研报原文 |
| 个护健康类 | 3.66 | +6.8% | 35.40% | -1.10pct | 研报原文 |
| 线上 |
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