大摩——金山云（KC.US）电话会及非交易路演要点.pdf

数据核验提示：本报告输入公司为 Analog Devices（ADI），但 meta_info 与 pdf_excerpt 实际标的为 Kingsoft Cloud Holdings（KC.O/KC.US）。因此，该机构评级、目标价、财务预测均不适用于 ADI。以下仅客观转述原研报对金山云的观点，并明确标注来源。past_lessons 中虽有 3 条 ADI / Morgan Stanley 待验证记录，但结论均为“N/A”，无法进行有效历史对比。

Morgan Stanley 于 2026 年 8 月 19 日发布金山云电话会及非交易路演更新，维持 Overweight 评级，目标价从 US$15.00 上调至 US$16.00，上调幅度 6.7%。截至 2026 年 8 月 19 日收盘，KC 股价为 US$12.37，目标价隐含上行空间为 29%（PDF 原文）。

核心结论：公司重申 2026 年全年收入增速 30%–40% 区间不变，且管理层认为有较大概率达到中值；全年毛利率约 15%；全年调整后 EBITDA 利润率约 35%。AI 算力供不应求至少再持续一年，价格上涨被客户较好消化。公司优先将资源分配给能签署生命周期合同并提供大额预付款的头部云客户，以牺牲短期毛利率换取长期确定性和现金流。MaaS 业务已接入 120 个模型、230 个客户，是毛利率最高的业务。目标价上调主因是 2027E EBITDA 预测上调，基准估值倍数维持 2027E EV/EBITDA 5.5x 不变。

上述内容仅适用于金山云，不可作为 ADI 的观点、评级或目标价依据。

以下为原研报中金山云的财务数据（人民币），与 ADI 无关：

EPS 口径：

盈利预测修订：

需要说明：原文存在两套 EBITDA 口径，财务摘要表 2026E EBITDA 为 4,850，Exhibit 1 调整后 EBITDA 为 5,163，原文未详细披露调整项。对 ADI，financial_data 中 market_data 均为 null，营收/利润趋势为空，无法形成 ADI 业务拆解。

以下拆解原研报对金山云的推理，不适用于 ADI：

原研报认为 AI 云与 MaaS 是利润改善的来源，但企业云客户因硬件价格上涨而推迟决策，是收入预测下调主因。

对 ADI 的风险评估未开展，因为当前没有匹配 ADI 的研报原文和有效外部数据。

以下是原研报对金山云的估值逻辑，不适用于 ADI：

原研报明确：目标价上调主要来自 2027E EBITDA 预测上调，而非估值倍数扩张。对 ADI，当前输入数据不支持任何估值结论。

在标的错配问题未解决前，对 ADI 无法形成财务预测、估值或情景判断。以下情景仅来自原金山云研报的 Bull/Base/Bear 框架，不构成对 ADI 或金山云的投资建议。